熊市可能已经开始

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　　最近几周以来，市场上的忧虑之墙是否已经强大到了足够支撑牛市卷土重来的程度呢？

) e6 b* S# C9 c0 M3 T3 E' K4 g　　无论以哪种形式提出来，对于逆势分析的投资者而言，这都是个至关重要的问题。首先，他们已经都确认，4月下旬的市场情绪确实达到了危险的水平。不过，他们想要知道的是，看涨情绪是否已经做了足够的撤退，足够到确保牛市的生存？
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" g" C7 x( k$ I( c& ?! @　　我这篇专栏文章想要探讨的，也正是这个。

2 N0 R& ^/ h. ?0 Z: G0 z$ S' @5 ?　　作为背景，我应该交代一下，我不久前也曾经将各种情绪指标4月间的上涨情况与之前若干次牛市顶峰时的情形进行过比较。因此，我不会再重复那部分内容，而是将直指结论，即，比较的结果是令人不安的：单单从情绪指标着眼，我们确实很难排除4月29日高点昭示着牛市终结这一可能性的。

5 c0 `% x1 ]/ L" z$ u8 Q　　为了确定从4月底到现在，看涨的情绪是否已经做了足够的撤退，进而可以确保牛市的生存，我分析了1965年以来历次熊市的开始。对于怎样的行情算作是熊市，我使用了机构投资研究公司Ned Davis Research的定义。对于这些牛市最初几周当中的情绪指标表现，我尽可能进行了搜集和研究。
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　　首先是赫伯特股票通讯情绪指数(HSNSI)，这是根据《赫伯特金融摘要》所追踪的短期股市随势操作投资通讯平均推荐的投资充分程度汇编而来。
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& f2 F( E8 e* z  X# z$ {　　然后是Investors Intelligence著名的投资通讯情绪调查。

, v: B* ^7 z/ u% M1 i　　再是美国散户投资者协会的个人投资者调查。

　　最后是芝加哥期权交易所波动率指数(VIX)，反映的是期权交易者对未来市场波动的预测，后者常常被称作是“投资者恐惧指标”。
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; K! h" Y$ d: P9 Y* D% K　　考虑到本文下笔的时候，距离4月29日的高点已经过去了五十二天，我决定就将研究对象确定为四个情绪指标在之前的熊市开始后五十二天的情况。
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　　首先来看看HSNSI描绘的图景。这一情绪指标在之前熊市最初五十二天当中平均下跌53.3个百分点，而现在从4月29日算起，这一指标的跌幅是47个百分点。
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. x8 x5 Z# F$ ~! j　　换言之，尽管眼下的看涨情绪较之4月下旬有大幅度下落，但是这一下跌的幅度与之前真正的熊市开始时相比，并没有什么实质性的差异。
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　　事实上，那其他的三个指标所呈现的，也是类似的结果：

0 X* H6 |0 b- y$ E　　比如散户投资者协会的调查。在有看涨或者看跌态度的受调查者当中，看涨者的比例目前较之4月高点时低了15个百分点。之前熊市开始阶段，这一指标的平均下滑幅度为34个百分点，即相当于目前的两倍。
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　　再是Investors Intelligence调查。在那些有看涨或者看跌立场的顾问当中，看涨者所占的比例较之4月底已经降低了15.9个百分点，而在之前的熊市开始五十二天后，这一指标的降幅为16.4个百分点。

, K" W; A( a3 N; v: P4 A* z　　最后是VIX，4月下旬至今上涨了5.7个点，而之前历次熊市开始后五十二天，这一指数平均上涨11.9个点。

　　至此，我们可以得出基本结论。虽然看涨情绪4月下旬以来已经明显退缩，但是他们后退的程度整体而言还不及过去牛市开始时的平均水准。这就是前述四个指标告诉我们的。

　　当然，这并不是说我们已经可以认定熊市实际上已经开始。可是，反过来说，我们也同样不能自欺欺人地根据这些指标的表现说熊市开始的可能性已被排除。(子衿)